全球金融危机以来，虽然主要经济体央行采取了前所未有的非常规宽松货币政策，但经济复苏缓慢，政策效果远逊预期。2013年，美国前财长萨默斯重新提出了由汉森于1939年首创的长期性停滞（Secular Stagnation）假说，引起各方高度重视。世界经济进入以“低增长、低通胀、低利率”为特征的“新常态”（New Normal），并引发了“新中性”（New Neutral）、“新平庸”（New Mediocre）等关于经济态势的广泛讨论。然而，新冠肺炎疫情全球大流行以来，高通胀不期而至，全球增长动力愈显不足。IMF已在2022年多次下调全球经济增长预期，同时上调通胀预测并重申高通胀预计将持续更久。由于总需求政策偏误和供给冲击叠加，全球经济很可能再次陷入“低增长、高通胀”的长期滞胀困局。

　　美欧新货币政策框架放任通胀高企

　　疫情暴发后，在财政货币双扩张政策共同推动下，美欧等主要发达经济体快速复苏，财政政策重新在宏观调控中发挥更大作用，这与全球金融危机后主要依赖货币扩张的政策应对完全不同。由于疫情对经济社会造成了全方面冲击，各方很容易就经济刺激方案达成共识。2020年，美国财政预算赤字率由2019年的4.6%迅速上升至14.9%，政府部门杠杆率也由2019年的103.6%攀升至131.5%。类似的，2020年欧元区、日本的赤字率也由上一年的0.64%、3.03%分别上升至7.21%、8.95%。正是在强有力的财政刺激下，美国居民和企业资产负债表所受冲击较小，针对家庭和小企业的财政补贴措施极大促进了消费需求扩张和物价上升。随后，各国财政刺激明显减弱，消费需求日渐放缓。2021年和2022年，美国财政预算赤字率分别降至12.4%和5.8%，2021年末，政府部门杠杆率也降至122.2%。类似的，欧元区、日本2021年财政赤字率也分别降至5.47%和7.42%。同时，受政治等因素的干扰，美国财政刺激空间明显受限。2022财年美国财政预算支出为6万亿美元，较2021财年下降1.2万亿美元。随着财政刺激力度下降和各项补贴政策逐步退出，再加上物价高企，作为美国经济最主要支撑的家庭消费需求明显放缓。2022年3月以来，美国零售和食品服务总额同比增速降至个位数，7月季调环比增速出现年内首次下降，8月仅环比增长0.29%。

　　基于全球金融危机应对经验并为财政刺激融资，主要央行应对行动更果断，政策力度更大。不过，出于对长期性停滞和持续低利率束缚货币政策空间的担忧，美欧等主要央行都对货币政策框架进行了广泛审查，进而采用更加重视就业、提高通胀容忍度等新的货币政策框架（如美联储的平均通胀目标制，欧央行的对称性通胀目标）。由此，以美联储为代表的主要央行都有意无意地忽视了通胀风险。在通胀已显现苗头的2021年初，美联储始终认为通胀是“暂时”的，当年6月CPI持续上升，美联储仍坚持将通胀高企归咎为疫情冲击导致的商品成本上升。直至2021年底通胀形势已非常严峻，美联储才不得不开始政策转向，2022年3月和6月开始分别加息、缩表。但美欧劳动力市场已呈“工资—价格”螺旋上升态势，央行政策紧缩步伐已远远落后于通胀上升速度，而新的货币政策框架下容忍高通胀将不可避免地进行政策超调。20世纪70年代“大通胀”的经验表明，中央银行瞻前顾后的政策立场，只能导致政策的时间不一致性问题更加突出和物价更快上涨。为了重塑政策信誉，央行唯有以更大成本来治理通胀，而这很可能以经济衰退为代价。

　　全球供给端冲击异常加剧滞胀风险

　　一是疫情冲击和俄乌冲突加剧全球供应链危机。疫情暴发直接影响跨国跨境货物运输和仓储保管，以海运为代表的物流成本急剧上升，对全球供应链造成了巨大冲击，供求失衡导致物价大幅上升。此外，俄罗斯是全球最主要的大宗商品出口国，乌克兰则是世界农产品主要出口国，两国持续冲突对国际能源和粮食市场带来巨大冲击，并直接影响着全球能源安全，天然气价格暴涨导致输入性通胀高企，几乎成为20世纪70年代两次石油危机的重演。

　　二是经济全球化倒退趋势加快。20世纪80年代以来，经济全球化进程明显加快，以中国为代表的广大新兴经济体融入世界市场，各类生产要素资源在全球范围内优化配置，极大促进了生产率提高，对抑制发达经济体通胀发挥了重要作用。不过，经济全球化收益在各国内部的分配并不均衡，发达经济体收入分配失衡和阶层差距拉大导致反经济全球化的民粹主义兴起。特别是全球金融危机进一步加剧了阶层分化，全球货物和服务贸易总额占GDP的比重在2008年达到60.7%的高点后明显回落，2020年已降至52.1%。2020年以来的疫情暴发和俄乌冲突则进一步加剧了这一倒退趋势。经济全球化倒退意味着生产要素在全球配置和流动的成本将明显上升，各国都不得不努力寻求供应链本地化，以保证经营更具弹性。这就同时意味着随着国际分工优势消失和市场竞争下降，资源配置效率将进一步恶化，商品成本则明显上升，从而导致各国经济增速下降和商品价格大幅上涨。

　　三是人口和劳动力市场结构持续恶化。人口老龄化对经济社会发展的负向冲击是很多发达经济体面临的严峻问题。随着高等教育日益普及，人力资本积累的速度明显放缓，进一步制约了经济增长潜力。除了人口数量和质量的变化，劳动市场结构也发生了明显变化，劳动参与率和工作时间的下降趋势不利于产出和物价稳定。20世纪90年代中期以来，美国女性劳动参与率呈持续下降态势，男性劳动参与率也随着“婴儿潮”一代进入退休阶段而逐步下降。同时，全球金融危机以来，全球平均工作时间明显降低，人口数量对经济的影响进一步恶化。劳动力供给减少将推升工资报酬，养老保障支出增加将加大社会福利支出负担，不利于生产率提升，这都将导致全球经济增长放缓和物价水平上升。

　　四是应对气候变化政策的短期冲击。为实现碳中和目标，主要发达经济体采取了大量应对气候变化的政策，欧央行还将气候变化因素纳入新的货币政策框架，在公司债券购买、抵押品框架、信息披露要求和风险管理方面采取相应措施。不过，一方面，在技术尚未取得重大突破的情况下，为实现既定碳中和目标需要进行大量投资并替代尚未达到使用年限的资产，创新性技术应用在短期内可能对产出带来较大负面影响。另一方面，碳排放权交易或碳税等价格型手段会在短期加剧能源供求导致的紧缩效应，推高通胀预期。目前，除美国之外的主要发达经济体采取的一系列低碳转型措施已导致碳价大幅上升，间接推升了相关能源和大宗商品价格，从而导致物价全面上涨。可见，气候应对政策至少在短期内加剧了经济脆弱性。由于俄乌冲突持续胶着，欧洲正面临日益严重的能源危机，进一步加剧了经济滞胀风险。

　　全球经济面临长期滞胀风险加大，作为最大的发展中国家，中国难免受到不同程度的冲击。为此，我们应坚决贯彻落实党中央、国务院决策部署，按照“经济要稳住、疫情要防住、发展要安全”的精神，既要正视困难，更要坚定信心，主动果断作为、积极应变克难，统筹疫情防控和经济社会发展，深化改革开放，保障基本民生，着力稳定宏观经济大盘。今后，在继续实施好稳健货币政策的同时，进一步发挥财政政策作用，加强财政政策和货币政策协调；适当加大汇率波动政策容忍度，充分发挥其宏观经济自动稳定器的作用；完善跨境资本流动宏观审慎管理，密切监测国际资本流动异常情况，做好政策应对预案；坚定不移推进高水平对外开放，为推动完善全球治理贡献中国力量。

　　（作者单位：中国人民银行研究局）