当前《公司法》修订正在紧锣密鼓地进行，公司治理制度改革是该法律修订的重中之重，而学界对此存在着股东会、董事会、总经理、法定代表人与董事长孰为公司治理中心的争议。诸说皆言之成理、持之有据，但笔者认为新《公司法》应坚持与发展股东中心主义的公司治理模式。股东中心主义治理模式既有正当性，也有可行性；既符合中国国情，也与国际惯例接轨。
股东中心主义治理模式的正当性
股东中心主义治理模式意味着公司发展旨在创造投资价值、增进股东利益，公司治理权力源于股东、为了股东而存在，并由股东直接或间接行使。董事、监事、高管（以下简称“董监高”）作为受托人和代理人必须全心全意依赖全体股东，以股东利益最大化作为行为指南，以股东满意度作为衡量董监高绩效的唯一试金石。股东中心主义的核心内容之一是以股东会为中心的公司权力配置，即股东会是公司权力机构（最高决策机构）并享有最终控制权，而董事会和监事会仅作为执行机构和监督机构而享有相应的职权。后两者的公司治理权力既然源于全体股东授予，就必须对股东会与全体股东负责。股东中心主义治理模式的正当性源于股东在公司治理体系中的三大法律角色：一是剩余索取权人；二是最终控制权人；三是委托代理关系中的委托人。
首先，股东中心主义治理模式源于剩余索取权的归属。从会计恒等式角度看，股东对公司享有的财产权利称为“所有者权益”，体现为公司资产扣除负债后的余额。法人产权、债权与股权构成了现代公司产权结构。股东享有分红权、剩余财产分配请求权、股份回购请求权等一系列权利，其财产权利复杂多元，但股东针对公司主张财产权利时必须遵循股债两分、无盈不分、先人后己的规矩，恪守作为剩余索取权人的本分。股东虽是公司最核心利益相关者，但不享有先于债权人从公司获益的优先权和特权，只能在所有债权人足额受偿后才有资格分享盈余和剩余资产。基于先外后内、先宾后主的理念，股东只能劣后于债权人分享股利，并最终承受亏损。由于股东是公司盈利时的劣后请求权人与公司亏损时的风险承担者，倘若股东都能获得满意投资回报，全体利益相关者更会各得其所。正因股东价值最大化蕴含着利益相关者利益最大化，股东中心主义遂具有正当性与普惠性的价值。
其次，股东中心主义治理模式源于最终控制权与剩余索取权的合一。根据权利和义务相对称、投资与收益相匹配、风险与决策成正比的原理，谁是公司剩余索取权人、谁最终承担投资风险，谁就有资格掌握公司最终控制权。现行《公司法》第36条与第98条强调股东会是公司权力机构，第37条和第99条列举了股东会法定决策权；《民法典》第80条要求营利法人设权力机构；《公司法修订草案》两审稿都重申股东会是权力机构。基于“最终控制权随着剩余索取权走”的内在逻辑，若公司具备债务清偿能力，股东作为公司剩余索取权人享有最终控制权；若公司丧失偿债能力、进入破产程序，股东权益就会清零，董监高信托义务的指向由股东利益优先转为债权人利益优先。若重整成功，最终控制权又自动回归股东。
最后，股东中心主义治理模式源于公司运行中的代理成本。董监高貌似公司的代理人，实为股东的代理人。董监高对公司与全体股东负有忠诚与勤勉义务，但实践中的背信弃义与慵懒懈怠现象比比皆是，公司被内部控制人蚕食倒闭的并不鲜见。从人性角度看，代理人具有先天的道德风险：代理人花自己钱为自己办事时通常尽心尽力、自我加压；花别人钱为自己办事时可能巧立名目、贪婪无度；花张三钱为张三办事时容易疏忽懈怠、浪费钱财；花张三钱为李四办事时更容易厚此薄彼、索贿受贿。实践中，代理人的机会主义倾向不仅仅表现为巨额关联交易、职务侵占挪用、制定天价薪酬等显性的利益冲突行为，其在企业管理中任人唯亲也会导致隐性道德风险的发生。股东是代理成本的承担者与道德风险的受害者，也是最适格、最有效的监督者。为控制公司的代理风险，既需要《公司法》强化董监高慎独自律的信托义务与责任，更需要激发股东中心主义治理模式对董监高监督制衡的功能。
股东中心主义治理模式具有可行性
股东中心主义治理模式在公司使命重塑与控制权配置方面不存在无法逾越的法律与事实障碍。有学者认为股东中心主义治理模式缺乏可操作性，理由有三：一是以公司社会责任理论与利益相关者理论，否定股东价值最大化公司治理目标；二是股东参加股东大会不便，既无暇济济一堂地集体审议和表决，也无法事必躬亲地参与公司经营决策；三是公众股东持股比例较低，沦为一盘散沙，无法参与上市公司治理。这些观点值得商榷。
首先，股东价值最大化与公司社会责任并行不悖，相辅相成。董监高负有信托义务的宗旨是追求公司及全体股东的最佳利益，包括公司可持续发展的根本利益与股东中长期利益。董监高的使命是可持续地增进股东与利益相关者福祉，探寻互利共赢的最大公约数，画大共同利益的同心圆。总体而言，股东与其他利益相关者利益一致，是风雨同舟的命运共同体。董事会和管理层既不能仅以股东短期利益最大化为行事标准，而抵制利益相关者核心诉求；也不能以履行社会责任为由，而淡忘股东价值最大化的营利初心。履行社会责任不必非要损害公司利益，对利益相关者负责也不必非要损害股东利益。因此，当前兴起的公司社会责任理论与ESG（环境、社会和公司治理）浪潮并非抵制股东中心主义治理模式的理由。
其次，经济全球化与数字化进程为股东中心主义治理模式提供了难得的历史机遇。现代公司肇端于1600年创设的英国东印度公司（EIC），彼时交通与通讯条件的落后严重制约了公众股东参与公司治理的意愿和能力，滋生了董事会与职业经理人反客为主的内部人控制乱象。数字化时代的来临有效赋能股东中心主义的勃兴，公众股东均可在线参加股东大会并行使各项股东权利，《公司法修订草案（二审稿）》第24条已经明确股东会的召开和表决可采用电子通讯方式。今后立法中，立法者应鼓励公司运用大数据分析、人工智能、云计算和区块链等现代技术手段，赋能公众股东积极参与股东大会民主决策与监督程序，深化股东大会普惠化改革，提升公司治理质量。
最后，资本市场与上市公司股权结构的优化增强了公众股东参与公司治理的能力。从域外经验看，号称“三巨头”的美国三大指数基金在S&P 500指数公司中的持股比例自20世纪90年代以来稳步增长，三巨头对S&P 500指数公司的表决权比例在2028年可达34.3%，2038年可达40.8%。可见，机构投资者的兴起使得上市公司股权结构与伯利—米恩斯时代相比，已发生了沧桑巨变。作为机构的大股东既有积极行使表决权与控制权的专业能力，也有来自公众投资者的信托责任与社会压力。董事会中心主义是两权分离的产物，而两权分离源于股权结构的分散与公众股东对于公司治理的漠视。因此，近年来股权结构的变化必然导致大量上市公司走向两权合一，促进股东中心主义的回归与董事会中心主义、经理人中心主义的式微。在我国，随着股权分置改革的完成、上市公司股权流动性的提高、证券投资基金等机构投资者的崛起，倾向于股东中心主义的投资者权益保护事业渐入佳境。
股东中心主义治理模式的现实意义
首先，股东中心主义治理模式有助于维护国家股东权利，实现国有资本保值增值，预防国有资产流失贬值。深化国资国企改革的核心要义是深化国企公司制改革，创新国家所有制（全民所有制）的法律实现方式。改革过程中，国企先后经历了物权模式（国家所有、国家经营）、债权模式（国家所有、企业经营）与股权模式（企业所有、企业经营）。物权模式是传统计划经济体制下的产物，债权模式是国有企业从计划经济模式转入市场经济模式的过渡模式，股权模式则是国家享有股东权的市场化治理模式。国资监管部门由“管人管事管资产”到“管资本”角色转变的核心，即国家股东权利的行使。鉴于维护国家股东权利关涉国企改革成败和国计民生，必须全面激活股东中心主义治理模式。
其次，股东中心主义治理模式有助于落实“两个毫不动摇”的方针政策，提振民营企业投资信心，预防资本外流。有恒产者有恒心，而恒产的前提是恒法，无产权保护即无市场经济。股权虽系产权保护制度王冠上的璀璨明珠，但与物权债权等产权形态相比，具有天然的脆弱性与劣后性。资本如同候鸟，哪里有投资回报，哪里便是乐土。若股东中心主义价值观与制度设计不彰，必然窒息投资活力，诱发内资流失、外资撤离。我国股市熊长牛短的症结并非资金匮乏，而是投资信心低迷、财富效应不彰、股权文化缺失的多米诺骨牌效应。为吸引外资、留住内资，早日把股市办成股民聚宝盆、政府摇钱树、诚信企业加油站、实体经济发动机，新《公司法》必须浓墨重彩地细化股东中心主义治理模式。
最后，股东中心主义治理模式有助于弘扬企业家精神，健全激励约束机制，降低企业家背信风险。企业家群体是重要的商主体，是宝贵的生产要素。企业家精神的核心是诚实守信、勤勉敬业、大胆创新、锐意进取、多赢共享。要建立宽严相济、善恶有别、过责相当、精准追责、合理容错、宽容失败、善意免责、公平减责的董监高差异化问责规范体系，必须确保董监高胸怀对股东中心主义价值观的信仰与敬畏之心。倘若董监高权力欲望膨胀、自诩为公司最高权力中心，必然偏离公司治理初心，削弱公司核心竞争力。而股东中心主义有助于校正公司治理航线，降低公司代理成本，提升经营绩效，维护交易安全。董监高的代理权源于股东授权，而非天赋神授、立法者恩准或者代理人的自我赋权。董监高应常怀感恩之心，常思贪欲之害，常修诚信之德，确保每项履职行为都经得起股东中心主义的法律检验、市场检验与社会检验。
综上，坚持与发展股东中心主义公司治理模式是新《公司法》的唯一正确选择。当然，股东中心主义治理模式并非否定或者贬低董事会、监事会、总经理、董事长与法定代表人的重要作用，而是维护股东会在公司治理体系中的压舱石地位，促进公司治理机构各行其道、各尽其责，共促公司可持续繁荣，共创股东价值，共推经济高质量发展。
（作者系中国人民大学法学院教授）
